周大福是大中华周围第一珠宝商，内地/港澳收入分占60%/40%，行业市占率阔别为11%/20%，2017Q1内地/港澳同店发卖阔别+12%/+1%（2016Q4：+4%/-2%），优于行业（限额以上/50家珠宝零售同比阔别+7.9%/+1.9%）。2016财年营收565.9亿港元同比-12%，归属净利润29.4亿港元同比-46%。产物机闭上黄金/珠宝镶嵌/K金铂金/钟外收入分占54%/27%/13%/6%。

　　▼黄金商场处龙头会集度晋升周期，而珠宝消费正经验品牌化、时尚化进程。中邦黄金珠宝商场周围约5000亿，黄金产物/珠宝镶嵌/K金铂金/翡翠玉石等占比阔别为55%/20%/15%/10%，人均收入拉长驱动行业一连扩容（美邦1970-2000年人均珠宝消费CAGR达8%）。中邦珠宝行业自资料消费向品牌消费演进，策画与品牌附加值晋升，培植了Pandora的高速拉长（亚太2012-16年营收CAGR 48%），具有品牌与全家当链上风的龙头企业希望永久胜出。分品类看，黄金商场龙头以品牌/策画上风提升市占率（2017Q1周大福/六福黄金同店+17%/+16%、老凤祥收入同比+14%，高于邦内黄金首饰总消费量+1.4%拉长）；而镶嵌/K金品类时尚化/衣饰化是永久趋向。

　　▼家当链上风：原料采购强、自产策画比例高，终端渠道强掌控力。原料端，公司配合De Beers/Rio Tinto/Alrosa三大钻石商确保钻石品德；坐蓐/策画端，公司告竣50%高毛利产物自产；渠道端，66%门店自营，全家当链上风明显。30%驾御毛利率外示产物机闭上风与龙头品牌溢价。2016年逆势展店60家，发卖网点统共2377家（内地2242家，港澳及其他125家）内地笼盖31省500都邑，自营门店占比66%（老凤祥2988家，自营占6%），奉献收入85%。改日奉行加盟商团结存货拘束将不停晋升终端掌控。

　　▼同店转正、渠道扩张、轻奢时尚副牌落地驱动营收拉长，一口价产物/K金镶嵌占比拉升毛利率，珠宝龙头最为受益行业景气苏醒。估计2018/2019财年内地同店发卖阔别为+4.5%/+2.0%，净开店80/80家（自营：加盟约6：4，以三四线都邑为主）。同时公司于一二线都邑推出时尚轻奢副牌SoinLove与Monologue，开辟年青消费客群。公司巩固坐蓐策画迭代、孵化轻奢副牌、强化终端管控及门店转型系枚举措将填塞受益珠宝消费升级与时尚化趋向，翻开营收拉长空间。品类上镶嵌/K金、一口价黄金饰品等高毛利产物发卖占比晋升，估计2019财年毛利率同比2016财年（经调度）+2.3pcts；用度方面，发卖+拘束用度率正在香港商号房钱消浸、门店调度等身分动员下估计2018/2019财年阔别为20.6%/20.2%（2017财年测算约21.6%）。

　　▼节余预测、估值及投资评级。黄金珠宝龙头填塞受益行业回暖，借助品牌及家当链上风希望永久胜出。预测2017-2019财年收入增速阔别为-8.3%/+8.0%/+6.3%，归属净利润增速阔别为+2.1%/+32.4%/+16.9%，对应EPS阔别为0.30/0.40/0.47港元。方今股价对应2018财年PE 21x。参考全商场可比珠宝公司2017自然年PE中位数21x，予以10%龙头溢价，初次笼盖予以“增持”评级，方向价9.2港元（对应2018财年23x PE）。

　　珠宝龙头，占内地/港澳商场11%/20%。周大福1929年创立于广东，2011年12月于香港连合往还所主板上市。公司前期正在港澳地域供应珠宝加工与零售营业，1998年进入中邦大陆商场，2017上半财年公司内地/港澳及其他商场收入占比阔别为59.7%/40.3%。公司主营黄金产物/珠宝镶嵌首饰/K金铂金首饰/钟外的零售与批发，2017上半财年公司告竣开业收入216亿港元，同比-23.4%，归属净利润12.2亿港元，同比-21.5%。截止2016年公司环球发卖网点统共2377家（内地2242家，港澳其他地域125家），2015年公司内地占领率（限额以上企业）11.3%，香港市占率20%以上，保持市占率第一位，是大中华地域最具影响力的珠宝企业之一。

　　景气回暖，同店转正。公司内地同店发卖2016Q4/2017Q1阔别为+7%/+16%明显回暖，港澳同店发卖2016Q4/2017Q1阔别为-6%/+1%，2017年一季度为港澳地域继续12个季度往后初次同店发卖增速回正。

　　公司为周大福控股集团旗下公司（持股89%），用心于珠宝营业，集团投资营业闭键由集团另一全资子公司周大福企业有限公司举办。公司下有全资子公司择天有限公司、联营公司福名钟外有限公司（50%）、合营公司深圳前海周大福港货核心有限公司（30%），闭键通过泽天有限公司的部属四家全资子公司展开珠宝营业。

　　用心珠宝主业，稳重成长跨行业营业扩张与举办外延并购。公司拘束层体会厚实，焦点团队具有近30年行业体会。自建设伊始，公司尽力提升产物和办事质地并改观公司运营作用，对众元营业扩张持盛开且留心的立场，钟外营业拓展/钻石品牌收购是仅有两次营业扩张：

　　1）内地钟外营业展开：因探讨到珠宝营业与贵重钟外具备自然的协同效益，公司与着名钟外供应商（LVMH Group、Richemont Group、Rolex Company等）树立营业配合，博得稠密中高等钟外品牌的供货与发卖资历。正在港澳通过正在已有零售点中开设店中店举办交叉发卖提升单店产能，2008年最先内地商场独立开设钟外零售点。

　　2）钻石品牌收购：基于对钻石品类增加完满的探讨，公司2014年8月31日竣工收购邦际着名美邦高级钻石品牌Hearts On Fire，以稳定集团钻石行业身分。无现金和欠债根基上总对价1.5亿美元（约11.7亿港元），公司统统以自有现金收购。Hearts On Fire 2013年发卖1.05亿美元，产物单价1000-10000美元占比75%，其余大一面为10000美元以上产物，发卖收集笼盖31个邦度500个零售点。并购后通过正在内地/港澳开设新的零售点与铺设店中店，进一步扩充了公司钻石镶嵌品类和中高等产物梯队。

　　终端消费弱苏醒，可选消费逐步回暖。世界50家大型零售企业数据自2016年9月克复正拉长，2017年4月同比+3.1%。而从品类角度，自2016年至2017年3月社会消费品零售总额中可选品类打扮/化妆品/金银珠宝同比增速自第四时度明显回暖。

　　中邦大陆浪费品消费增速转正，钟外进口/浪费品牌数据验证回暖趋向。贝恩商量数据显示：2016年，按现行汇率，中邦大陆浪费品商场周围170亿欧元（约1250亿元邦民币）同比-2%；按固定汇率同比+4%，结果三年跌势初次回正。从浪费品手外消费来看（占邦内浪费品消费18%份额），瑞士钟外对中邦内地出口额2013年首现消浸，当年同比-12.2%，2014/15/16年阔别同比-3.1%/-4.6%/-3.3%；而自2016Q4涌现明了回暖态势，继续6个月正拉长。从邦际一线浪费品品牌披露数据伺探，自2016Q3中邦地域发卖亦取得明白改观。

　　众重道理促中邦消费者本土浪费品消费回升。2011 至 2015 年中邦浪费品消费者正在中 邦大陆的消费占比由 40%降至 21%;2016 年该比例回升至 24%;咱们分解道理蕴涵:1. 反 腐影响渐消退,民间消费成为中坚气力;2. 邦民币贬值、浪费品牌订价计谋调度、邦内税收 策略调度等身分使浪费品中外价差缩小;3. 海闭抽查抨击私运、灰色海淘等力度加大,海外 浪费品消费隐性本钱上升。

　　浪费品消费回暖短期一连,永久成长向好。短期来看,遵循草根调研景况,高端/浪费品 零售商预付卡发卖均匀增速正在 10%以上,为改日半年的终端零售奠定根基。永久来看 1)民 间消费已成浪费品消费主力,消费机闭更强健;2)房产价钱一连上升后,富有人群产业效应 露出。遵循 BCG 预测,2017-2013 年中邦仍为环球浪费品消费(年付出 5 千欧元以上)人 口增速最速的邦度,而品类方面,鞋履/美妆/珠宝为消费人丁增速前三。

　　黄金珠宝自 2016Q4 发卖明显回暖。遵循终端调研和上市公司披露讯息,黄金珠宝零售 自 2016Q4 有所回暖,周大福/六福集团披露 2016Q4 内地同店发卖阔别为+4%/+5%,而 2017Q1 阔别为+12%/+11%。内地黄金珠宝龙头老凤祥一季度营收同比+14%,五一订货会 发卖额同比+30%,回暖态势明显。

　　足金饰品 3100 亿周围占商场 60%,金价扰动削弱,刚性需求主导。黄金产物是黄金珠 宝行业最大细分商场,遵循中宝协最新披露数据,2016 年黄金类产物商场周围 3100 亿,同 比基础持平,仍占领 60%商场份额。黄金产物终端发卖对黄金价钱的中短期大幅振动较为敏 感,会推前或拉后黄金产物消费。遵循史册体会,黄金价钱永久安稳上涨对终端发卖较为有 利,而短期急跌亦将动员“抄底”行动。 2016 年首饰用金 611 吨同比-18.9%,主因金价短 期火速上涨及楼市等附加影响身分而大幅消浸,而商场周围坚持稳定,咱们以为金价对商场 周围的扰动正正在削弱,目前的黄金首饰发卖内部以刚性需求主导。

　　节庆为黄金饰品闭键消费景象,婚育与高年数层偏好撑持景气。中邦珍惜通过足黄金珠宝转达节庆庆贺,节日送礼、婚庆、生子等为闭键需求景象。观改日几年,成婚人丁自2013 年最先消浸,但全数二胎策略对复活儿数目拉长鞭策明白,对行业造成有用撑持。另遵循香港 贸发局数据,目前 31 岁以上年数层消费才气高于千禧一代,且对足金饰品仍具相当消费偏 好,闭键正在喜庆景象举办购置

　　稳中谋变:新型工艺变革古代外观,黄金饰品阒然时尚化。黄金具有质软等特色,不易 制型,3D 硬金/拉丝/磨砂/等新工艺变革古代金饰外观,扩展了策画附加值,一口价黄金饰品 增加,提升了古代黄金饰品的毛利率并拉动了新的时尚消费需求。

　　珠宝镶嵌与 K 金饰品策画附加值高,消费需求以婚嫁和自我奖赏为主。珠宝镶嵌商场/K 金商场占黄金珠宝行业比例阔别约 20%/10%,合计周围约 1500 亿。与足金饰品以原资料价 格为闭键价钱一面差异,珠宝镶嵌及 K 金饰品策画附加值高,毛利率集体远高于足黄金首 饰。

　　婚嫁商场浸透驱动钻石镶嵌商场扩容。遵循 DeBeers 数据,09-15 年中邦为环球拉长最 速钻石珠宝消费商场,复合拉长率 12%(邦民币谋划)。2016 年钻石镶嵌首饰婚嫁浸透率约 为 66%,对标 1990 年美邦 80%/日本 77%仍有浸透率晋升空间。龙头企业如周大福婚嫁系 列占珠宝镶嵌类饰品发卖 50%以上,将一连受益钻石正在婚嫁商场的浸透。

　　策画立异主导潮水,珠宝“衣饰化”趋向明显。奉陪主流消费代际人群的渐渐切换,千 禧世代寻觅时尚与性格化消费,低单价高频次成为珠宝消费新的旋律,自我告竣/一面庆贺主 导新一轮产物营销,K 金和钻石镶嵌品类的时尚打扮需求占比日益晋升。Pandora/Folli Follie 等品牌器重产物的时尚推新,正在亚太区告竣营收火速拉长与周围扩张。

　　资料消费向品牌消费太过,契合消费升级趋向,珠宝策画附加值晋升。奉陪供应侧由短 缺到过剩,珠宝需求端亦正在转移。千禧世代的消费需求愈加寻觅性格化与策画感,珠宝企业 由古代“推式”供应链向“需求拉动式”演进,由资料消费向品牌/策画消费太过的趋向明白。

　　心情属性向时尚进化,供应链管控才气确定产物迭代才气。奉陪千禧一代成为主流消费 代际人群,珠宝消费群体加倍闭心时尚感和性格化,求新求变的速时尚消费风潮振起。时尚 珠宝品牌 Pandora 通过笔直一体化供应链(内部策画团队火速迭代,一年七次上新;一起产 品均由旗下位于泰邦的工场加工创制,年产量过亿件,)火速反映客户需求,以发卖驱动 产物研发,与时下主流消费者的需求精细贴合,消费端高毛利、高频次动员 ROE 水准一连 晋升至 93.2%远高于 Tiffany15.0%。

　　邦际各大着名珠宝品牌家当链自上而下提效,接纳自营渠道形式。据贝恩商量数据,珠 宝行业扩展值正在终端零售症结占比最高。自营渠道删除中心代办症结,珠宝品牌可能告竣更 高利润率。同时,固然自营渠道短期存货周转速率较慢,但自营形式提升了品牌运营商对终 端铺货、价钱编制、品牌气象的驾驭力,更有利于塑制高端品牌气象。邦际着名珠宝品牌均 以自营渠道为主。

　　自营渠道为主,笼盖内地近 500 都邑。与同行珠宝商差异,公司渠道扩张以自营形式为 主,截止 2016 年 9 月 30 日公司自营/加盟门店阔别 1541/783 家,笼盖内地/港澳及一面亚 太地域新加坡、马来西亚等邦,内地渠道笼盖 31 省近 500 都邑。2017 上半年公司零售/批 发开业额占比阔别 85.3%/14.7%。渠道散布上,公司一线/二线/三线及其他都邑零售值占比 阔别为 17.5%/59.4%/23.1%;自营百货店/自营购物核心店/自营专卖店/加盟店零售值奉献分 别 44.6%/17.6%/5.2%/32.6%。

　　完满加盟策略,强力管控渠道。公司以独家加盟花样成长加盟商,截止 2016 年 9 月 30 日与约 300 家加盟商配合。加盟店与自营店接纳不异价钱策略,且需适应公司品牌扩张要 求,加盟商正在店面营运方面具备自立权。公司 2014 财年推出团结存货拘束机制,即向加盟 商收取与存货量对等的按金后向特许零售店发货,公司保存存货具有权,直至与零售客户完 成发卖往还,后按当物价格确认批发收益。咱们以为通过如许的策略,公司:1)透过库存共 享有用竣工分销,相识整体发卖收集的客户需求;更有用存货移用计划成长全渠道与 O2O; 透过黄金对冲机制对冲价钱危险(助加盟商对冲)。而策略落地方面,估计一起加盟商 2017 财年完结前最先采用,太过岁月对开业额影响合计 40-50 亿港元,永久对存货周转天数有 10%-12%影响,但可能确保公司的发卖收集正在动荡中取得安稳扩张。

　　特出办事与会员拘束，优化产物供应。优质办事与会员拘束下，公司内地会员再消费占零售值比保持25%驾御。公司通过正在终端使用自研的智能奉客盘，纪录来访顾客的年数、性别、邦籍和均匀办事光阴等数据，用于制定和优化产物供应、产物揭示办法、库存量及员工培训。

　　O2O 渠道稳步成长,估计三年内达零售值 5%份额。参考邦际体会,电商渠道占美邦珠 宝零售份额从 2008 年 7.6%稳步上升至 2015 年 13.9%。邦内珠宝行业线%。珠宝电商能有用增加古代渠道营销广度、晋升供应链作用, 迭加 VR、AR 等立异工夫操纵与社群电商火速成熟,咱们以为,线O 渠道将正在中邦 一连增加商场占领份额。而正在公司对终端渠道的强力管控和相仿的价钱编制下,O2O 营业得 以稳步成长,继续三年博得天猫双十一发卖第一,FY2017H1 电商零售值占比达 2.8%。同 时,通过正在线上渠道举办新品试销取得的数据亦能向导线下铺货,提升周转。

　　笔直一体化供应链,镶嵌品类上风明显。因为加工创制症结利润率低于分销症结,邦内 闭键珠宝商较少涉及完全供应链。基于中邦黄金珠宝商场机闭,产物所需原资料以贵金属为 主,可直接从往还所采购;而宝石品类如钻石供应被邦际几家闭键钻石商垄断,邦内珠宝商 均无 DTC 看货商资历,香港仅有周大福、周生生具备。

　　环球独一配合三大钻石商,保证优质原料供应。环球钻石毛坯的供应被 De Beers、Alrosa、 BHP Billiton、Rio Tinto 等少数几家钻石矿业集团所垄断。以 De Beers 为例,环球钻石商业 商只要成为其所属的 DTC 公司的特约配货商之一才可以直接向其订货,其他采购者只可通 过 79 个特约配货商和代办商业博得货源。全资从属公司周大福香港于 1993 年成为 DTC 特 约配售商,2009 年成为 Rio Tinto 特选钻石商。2012 年与俄罗斯钻石商 ALROSA 订立供应 合同。彩宝品类向 50 众家彩色宝石供应商、切割商及矿主购置,翡翠品类公众向中港两地 的翡翠供应商采购。制品钻石 60%向往还商或批发商采购,40%由购入的钻石毛坯经三所钻 石切割打磨工场举办切割打磨而成,两间位于南非,一间位于中邦顺德。另有处处钻石切割 打磨基地,两处位于南非,一处位于博兹瓦纳,一处位于顺德。

　　内部坐蓐打制产物高附加值,外协辅助加工低附加值产物与知足旺季需求。公司自行生 产 50%以上的珠宝镶嵌首饰,确保产物上乘质地。其余珠宝首饰正在端庄质地监控下外包予外 部坐蓐商坐蓐,外包坐蓐满堂比例约 40%。聘请外部坐蓐商坐蓐纯洁或较低价钱的珠宝首饰 有助于将产能用心进入珠宝镶嵌首饰,从而提升本钱效益。外包坐蓐比重每每有所不同,具 体取决于自行坐蓐珠宝首饰的满堂数目及繁复水准,以及是否适逢旧历新年等旺季。从落定 坐蓐至零售商交付,坐蓐所需光阴普通介于 30 到 50 个就业日,补货才气较强。公司现有 9 所珠宝工场共聘请超 3500 名雇员,工场占地超 42000 平方米。

　　一连投资构造改日,夯实供应链根基。血本开支方面,公司近几年核心投资周大福珠宝 文明家当园与顺德物流及配货核心成长项目,周大福珠宝文明家当园于 2012 年起正在湖北省 武汉市兴筑,打制集珠宝坐蓐、物流及配货、展销(旅逛)、培训、电子商务、珠宝业配套 6 大 效用的悠远成长基地,进一步强化集团笔直整合营业形式的气力与上风,2017 财年完结时 珠宝年产能可达 240 万件。物流及配货核心已于 2017 财年上半年进入营运。

　　产物机闭改观,毛利率稳中有升。公司产物品类闭键分为黄金产物/珠宝镶嵌首饰/铂金 K 金/钟外四类,2017 上半财年阔别占 53.1%/26.9%/12.7%/6.2%,细分品类厚实,SKU 达 2 万以上。对标 A 股上市公司或专于黄金首饰或闭键发卖钻石为主的珠宝镶嵌首饰,公司产 品机闭相对完满且平均。奉陪珠宝首饰品牌/策画附加值一连晋升,公司毛利率希望一连晋升: 1)一口价黄金产物件数已占 10%以上;2)珠宝镶嵌品类占比一连晋升。

　　自有研发团队,产物疾速更新迭代。公司研发核心团队/焦点策画团队成员 650/50 余人, 旗下产物厚实,更新迭代疾速。2016 财年联合自己钻石一体化供应链上风,推出主打 “Traceable 可寻、Transparent 可知、Thoughtful 可颂、Truthful 可托”的 T-Mark 系列。

　　众元配合+稳重外延,奉献增量收入。2014 年公司竣工 Hearts On Fire 收购扩充中高端 产物线,通过正在内地和港澳开设零售点与店中店举办扩张,奉陪内地消费升级,希望一连贡 献增量收入。此外公司一连与业内品牌举办配合,2015/16 财年 Forvermark、力拓集团及迪 士尼授权产物,零售值占珠宝镶嵌首饰总零售值 11.3%/12.9%。

　　同店发卖正拉长延续,品类机闭一连改观。正在邦内消费一连回暖,金价稳定的预期下。 内地珠宝营业同店发卖希望延续回暖。估计 2017-2019 财年公司内地同店拉长阔别为- 5.7%/4.5%/5.0%,时尚消费趋向下镶嵌品类增速高于黄金品类,有用动员毛利率晋升。

　　增量门店将分身区域扩张与渠道下浸。公司发卖网点以东部昌隆省份为主,而 2017 上 半财年公司中西部分店同店发卖展现优于均匀水准,改日仍有向中西部二三线以下都邑浸透 的空间。而且通过团结存货拘束机制删除加盟商资金压力,将有用保证加盟门店扩张进度。

　　团结存货拘束竣工,批发收入回升。公司自 2014 财年最先奉行团结存货拘束,估计将 于 2018 财年彻底竣工(加盟商存量库存去化竣工),增量批发收入确认将动员营收上涨(内 地批发营业营收 FY2017-FY2019 同比-10.6%/+35.4%/+15.3%)。

　　副牌孵化:轻奢订价,定位年青客群,时尚进化。遵循公司终端发卖统计,41-50 岁年 龄层转化率为 54%,明显高于 20 岁以下 42%与 21-30 岁 48%,主因一方面公司品牌定位 中高端,产物价位较高;另一方面,品牌史册使一面客群对品牌认知偏于“金店”。面临珠宝 首饰时尚化的趋向,周大福将面向年青消费者供应轻奢级产物,均匀售价正在邦民币 2000 元 驾御(为现主流珠宝镶嵌产物价钱 1/3),并通过新兴办的副线品牌 Monologue(时尚) /Soinlove(婚嫁)连锁店举办发卖,从而造成众品牌运营,笼盖全消费客群。产物机闭转移 亦将对毛利率造成改观。

　　存量门店升级:立异店面气象,产物按需展列。面临珠宝需求机闭转移,公司对终端店 面气象举办深度调度。一方面,器重顾客心情诉求,变革古代的按珠宝资料分列的办法,按 顾客的差异需求将商品分列区域分为婚嫁、时尚及经典等区域,截止 2016 年 9 月 30 日, 公司已有 950 个立异气象零售店/18 家品牌气象店。另一方面,推动店面不同化,推出品牌 气象体验店、“华贵”、“豪雅”气象店。

　　营销升级,借助社群化营销等新兴渠道导入品牌/产物。公司近几年一连举办渠道扩张, 但发卖收入未能得回等比例拉长;咱们从公司的广告胀吹用度分解,公司商场扩张付出占营 收比仅 1%驾御并呈消浸趋向,低于 A 股上市时尚珠宝公司潮宏基,远低于 Pandora 迫近 10%的付出水准。珠宝正在内的浪费品因为高附加值,须要通过各样立异营销伎俩鞭策终端销 售,浪费品环球经典的奢饰品文娱营销案例蕴涵“Tiffany 的早餐”订成品等。公司正在营销上 亦阒然发作转移,2016 年起最先闭心社交媒体的 KOL 引流效用,岁月与收集名流杜如风进 行配合扩张。后续奉陪公司对营销的进一步开采和珍爱,希望加大进入,鞭策终端发卖。

　　别为-4.1%/+2.5%/+8.4%;据香港文汇网报道,2017 年“五一”岁月香港珠宝发卖火爆。

　　门店存量调度,商号房钱消浸,事迹希望一连改观。公司香港门店机闭街铺:购物核心

　　店比例为 7:3,均匀租期三年,每年约 1/3 门店续租。奉陪零售低景气,贸易地产房钱价钱同比 2014 年高点已明显消浸,2017 自然年续租房钱本钱降幅达 30%-50%,将大幅删除司香港店面房钱付出。店面调度方面,公司FY2017港澳地域净闭店5家,咱们估计FY2018 将不停闭店 5-6 家,闭键调度会集正在旅逛区门店。

　　2. 公司 2017/2018/2019 财年归纳毛利率阔别为 29.7%/30.5%/31.2%,主因珠宝镶嵌 饰品及 K 金品类契合珠宝时尚化与消费升级趋向,收入增速高于黄金产物,公司产物机闭一连改观;迭加黄金产物中一口价占比逐步晋升,对归纳毛利率拉动明白。

　　3. 公司 2017/2018/2019 财年发卖+拘束用度率阔别为 21.6%/20.6%/20.2%,主因公司发卖拘束用度中刚性一面占比近 70%,收入明显晋升将动员用度率消浸;且 2018 财年公司将不停举办香港地域零售点调度,存量香港街铺续约房钱本钱自 2017 财 年亦将同比大幅消浸。